Zatím se Česká republika řadí mezi relativně méně zadlužené země, ale rychlost zvyšování dluhu může způsobit, že podíl dluhu na HDP se dostane až k tzv. dluhové brzdě a nutnosti začít škrtat na straně výdajů a hledat dodatečné příjmy do státního rozpočtu.
Tato trajektorie podle našeho názoru může znejistit i zahraniční investory a dříve nebo později povede ke zvýšení požadovaných výnosů a nárůstu nákladů na financování dluhu.
Růst zadlužení napříč státy bylo hodně diskutovaným tématem již před nástupem pandemie. Navzdory tomu, že zadlužení některých zemí v EU dlouhodobě přesahovalo nastavené limity, po nástupu pandemie panovala nebývalá shoda na tom, že deficity veřejných rozpočtů jsou nutné jako součást proticyklické fiskální politiky v dobách krize.
Zadlužení rostlo napříč zeměmi, Česká republika stále patří mezi země s relativně malým zadlužením.
Zadlužení zemí nejen v Evropě se tak během loňského roku výrazně zvýšilo a Česká republika nebyla výjimkou. Stejně jako ostatní země nejen v Evropě vzrostlo celkové zadlužení. Startovací pozice České republiky ale byla relativně příznivá.
Ani loňský deficit vládních financí nevypadá ve srovnání s ostatními zeměmi nijak hrozivě. Deficit veřejných financí ČR 6,2 % HDP je pod průměrem zemí EU. Zvýšit výdaje v době krize lze snadno, otázkou je, jak dostat veřejné finance opět pod kontrolu a nenastoupit trajektorii nekontrolovaného zvýšení dluhu, která by mohla vést minimálně ke zvýšeným nákladům na obsluhu dluhu.
Deficitní financování proticyklických opatření bylo v roce 2020 běžnou praxí.
Česká republika se historicky řadí mezi země s relativně nízkým zadlužením. Na rozdíl od Polska nebo Maďarska vstupovala s malým dluhem již do období transformace socialistické ekonomiky po roce 1989. Celkový dluh veřejných financí (včetně dluhu samospráv, zdravotních pojišťoven, mimorozpočtových fondů a dalších institucí), který se v devadesátých letech pohyboval pod 15 % HDP, od té doby výrazně narostl až na historické maximum v roce 2013, kdy veřejný dluh dosáhl 44,4 % HDP. Výrazný růst ekonomiky v následujících letech potom tento poměrový ukazatel snížil, a to jen s minimálním snížením absolutní hodnoty dluhu. Na tomto příkladu je dobře vidět obecná tendence snižovat zadlužení vysokým růstem ekonomiky, nikoli snižováním absolutní hodnoty dluhu.
Těsně před nástupem pandemie v roce 2019 Česká republika hospodařila s deficitem veřejných financí 0,5 % HDP (navzdory růstu 2,4 % y/y) a celkovým zadlužením 30,3 % HDP (státní dluh, který je souhrnem závazků vlády byl v roce 2019 28,5 % HDP). To byla velice příznivá pozice ve srovnání s ostatními zeměmi EU a loňské navýšení veřejného dluhu na 38,1 % HDP stále zůstává hluboko pod maastrichtskými kritérii (60 % HDP), přičemž více než polovina z 27 zemí EU tato pravidla vloni porušila. V tomto ohledu nemá Česká republika výraznější problém. Otázkou zůstává, zda loňský deficit byl opravdu použit na překonání problémů spojených s epidemií covidu-19 a nastartování růstu v následujících letech a také zda bude Česká republika schopna udržet trajektorii růstu zadlužení na rozumné úrovni. Plány Ministerstva financí vyvolávají obavy.
Podle konvergenčního programu, který vláda schválila v dubnu, se v roce 2023 veřejný dluh vyšplhá na 54,6 % HDP, což je plán, který budí oprávněné obavy, protože postrádá jakoukoliv ambici fiskální konsolidace. To může představovat potenciální problém. Podle zákona při aktivaci dluhové brzdy má vláda měsíc na to, aby připravila rozpočet, který povede k udržitelným veřejným financím.
Vzhledem k tomu, že zákon o dluhové brzdě není ústavním zákonem, je pro vládu relativně jednoduché brzdu posunout na vyšší úroveň, nebo ji zcela zrušit. Tento scénář ale nepředpokládáme, protože takto negativní signál by byl zcela jistě vykoupen vyššími úroky, kvůli obavám investorů, kteří kupují české dluhopisy.
Plány ministerstva financí ukazují na výrazné zvyšování zadlužení letos i v následujících letech. Dluhová brzda se zdá být na dosah.
Loňský vysoký schodek v podstatě odpovídá vážnosti pandemie. Deficit veřejných financí 6,2 % HDP nevybočuje nijak z velikosti schodků ostatních států. Ale zatímco vloni schválený rozpočtový schodek nebyl naplněn (schodek rozpočtu centrální vlády byl schválen ve výši 500 mld. CZK, ale nakonec skončilo hospodaření se schodkem 367 mld. CZK), čísla z letošního roku ukazují, že naopak konečný deficit může překonat schválených 500 mld. CZK. Hospodaření státu skončilo na konci dubna deficitem v rekordní výši 192 mld. CZK z březnových 125,2 mld. CZK.
Celkové příjmy meziročně poklesly o 5,6 % (26,2 mld. CZK), výdaje naopak vzrostly o 12,8 % (72,1 mld. CZK). Vzhledem k pokračující pandemii by opět velikost schodků nemusela ve své absolutní výši znepokojovat, ale ne celý deficit lze vysvětlit opatřeními proti epidemii.
Ke snížení příjmů výrazně přispělo snížení daní z příjmu fyzických osob i zrušení daně z nabytí nemovitosti. Ani jedno z těchto opatření ale nelze brát jako nástroj pro boj s pandemií. Podíváme-li se na naakumulované úspory za loňský rok, které v hrubém vyjádření dosáhly 2,5 % HDP, je vidět, že podpora spotřeby snížením daní, které navíc pomůže zejména vyšším příjmovým skupinám, není po období zavřených služeb i maloobchodu nejlépe zvoleným opatřením.
Podle údajů Ministerstva financí stálosnížení daně z příjmu fyzických osob státní pokladnu v prvních 4 měsících letošního roku 11,3 mld. CZK, zrušení daně z nabytí nemovitosti dalších 2,7 mld. CZK (za celý loňský rok 11,1 mld. CZK). Výpadek příjmů ze spotřební daně (SD) by naopak ve zbytku roku mohl být dohnán s tím, jak se spotřebitelé vrátí do obchodů a budou realizovat odloženou spotřebu. Na straně výdajů jsou jednoznačně největší položkou výplaty důchodů, které díky valorizaci o 5,8 % navýšily o 7 mld. CZK (výplaty důchodů představují téměř 30 % výdajů státního rozpočtu).
I když tyto položky jen prohloubily deficit v letošním roce a pro zahraniční investory absolutní částky nemusí vypadat znepokojivě, je třeba si uvědomit, že v tomto případě se nejedná o jednorázové výdaje (i když snížení daní je podle vlády pouze na dva roky, ale opětovné zvýšení daní bude politicky velmi obtížné prosadit) a i nadále budou přispívat ke znepokojivému trendu veřejných financí v České republice. Jinými slovy Česká republika je na cestě zdvojnásobit svoje zadlužení během několika málo let.
Měsíční naakumulované deficity jsou v letošním roce rekordní.
Veřejný dluh je financován pokladničními poukázkami, státními dluhopisy, přímými půjčkami nebo půjčkami od Evropské investiční banky. Největší díl jednoznačně připadá na státní dluhopisy. V roce 2020 činila hrubá potřeba financování 646,3 mld. CZK a hrubá emise střednědobých a dlouhodobých dluhopisů v korunách byla 600,3 mld. CZK.
Hrubá emise dluhopisů bude letos bezprecedentní.
Podle původní strategie financování a řízení státního dluhuna rok 2021 měla být hrubá potřeba financování pro letošní rok 546,3 mld. CZK, ale ta byla v důsledku zvýšení plánovaného deficitu navýšena v dubnu o 182,1 mld. CZK na 728,4 mld. CZK. Není tedy pochyb o tom, že letošní emisní činnost Ministerstva financí bude rekordní. Loňské aukce Ministerstva financí vždy přilákaly dostatečnou poptávku a ministerstvo tak nemělo problém s umístěním dalších dluhopisů na trhu, a to za příznivých podmínek. Průměrný výnos byl 1,11 % p. a. při průměrné době splatnosti 7,2 let.
Situace se ale postupně začíná měnit a výnosy rostou. Ministerstvo financí emisní činnost v prvním čtvrtletí letošního roku zvýšilo a úspěšně pokrylo veškeré letošní korunové splátky státního dluhu v celkové jmenovité hodnotě 172,4 mld. Kč, když vydalo státní dluhopisy se splatností nad jeden rok v celkové jmenovité hodnotě 231,8 mld. CZK při průměrném výnosu 1,3 % p.a. Podle Ministerstva financí je tímto zajištěno krytí více jak jedné třetiny letošní plánované korunové potřeby financování.
Celková hrubá emise korunových dluhopisů by se tak letos mohla přiblížit bezprecedentním 700 mld. CZK. Zatím se zdá, že ani letos nebude mít Ministerstvo financí problémy s umístěním velkého množství nově vydaných dluhopisů.
Výnosy českých dluhopisů rostou zatím pozvolna.
Problém může nastat v delším horizontu a spouštěčem může být i událost mimo dosah české politiky, která může obrátit pozornost investorů k udržitelnosti trajektorie českého zadlužení a skokového nárůstu výnosů. Připomeňme, že zahraniční investoři aktuálně drží 1/3 státních dluhopisů, jejich případný prodej by cenu bezpochyby významně ovlivnil.
Růst výnosů, který pozorujeme nyní, nesouvisí s růstem zadlužení České republiky, ale spíše sleduje celosvětový trend reagující na zvyšující se obavy z návratu inflace. Vyšší růst českých výnosů a rozšiřování spreadů mezi například českými a německými dluhopisy je ovlivněn i kvantitativním uvolňováním ECB, která masivně nakupuje dluhopisy zemí eurozóny, ale i očekáváním dřívějšího zvyšování sazeb v ČR.
Příjmy státního rozpočtu za leden až duben ukazují, že zrušení superhrubé mzdy se na rozpočtu projevuje významně.
DPH - daň z přidané hodnoty
SD - spotřební daně z minerálních olejů, tabákových výrobků včetně surového tabáku a zahřívaných tabákových výrobků, piva, vína a meziproduktů, lihu a také včetně tzv. energetických daní a odvodu z elektřiny
DPPO - daně z příjmů právnických osob
DPFO - daně z příjmů fyzických osob zahrnující daň ze závislé činnosti
Pojistné - pojistné na sociální zabezpečení a příspěvek na státní politiku zaměstnanosti. Nezahrnuje pojistné na veřejné zdravotní pojištění odváděné zdravotním pojišťovnám.
EU/FM - příjmy z Evropské unie a finančních mechanismů, které představují již proplacený podíl EU/FM na financování společných programů s ČR.
Ostatní - dopočet do celku daňových i ostatních příjmů nedaňové povahy
Růst zadlužení v krizi je součástí proticyklické funkce měnové politiky na které se shodne většina ekonomů. Problémem obecně bývá návrat k udržitelným veřejným financím. V případě České republiky vidíme jako velkou výhodu dobrou startovací pozici, ale trajektorie zvyšování zadlužení je znepokojující. Trajektorii dluhu veřejných financí může ovlivnit výsledek říjnových voleb.
