EUR/USD
Dolar v průběhu září oslabil především kvůli tomu, že se trh soustředil na scénář postupného poklesu sazeb v USA. Klíčové bylo v tomto směru zasedání FOMC, ale tento scénář podpořila také data z trhu práce a částečně i inflační data. Kurz se v průběhu měsíce dostal nad hladinu podpory (z hlediska dolaru) 1,1745 a neúspěšně otestoval další hladinu podpory 1,185. Druhou polovinu měsíce kurz strávil mezi dvěma výše zmíněnými hladinami, když se po svém proražení hladina 1,1745 stala hladinou podpory. Na trhu na jednu stranu přetrvává očekávání dalšího oslabení dolaru, na druhou stranu trendu k oslabení dolaru chybí momentum. Posun tržních očekávání směrem k nižším sazbám Fedu sice jednoznačně podporuje očekávání slabšího dolaru, ale situace je značně nejistá a nová data o vývoji americké ekonomiky mohou názor trhu rychle změnit. Navíc sazby Fedu nejsou jediným faktorem ovlivňujícím kurz. Jak globální makroekonomická, tak geopolitická situace zůstává značně nepřehledná a komplikovaná, což vytváří předklady pro nejrůznější krátkodobé výkyvy a případně i dlouhodobé zvraty. Hodně k tomu i nadále přispívá velmi volatilní vystupování amerického prezidenta Trumpa, ale také politické problémy v EMU. Vedle nestabilní Francie se může lehko zkomplikovat i křehká rovnováha v Německu, kde panuje zřetelné napětí uvnitř nesourodé koalice CDU/CSU a sociálních demokratů. Počítáme tak na jednu stranu s udržením slabého dolaru v měsíčním horizontu s možným dalším tlakem na jeho oslabení, na druhou stranu z výše uvedených důvodů existuje vysoká míra nejistoty a značný prostor pro překvapení.
EUR/CZK
Po srpnové stagnaci pokračovala koruna v září v posilování, které trvá již od dubna. I nadále koruně hraje do karet slabý dolar, proti kterému se dostala na 7letá maxima. Také vůči euru je nejsilnější za poslední dva roky. Korunu podporuje ČNB, která je velice opatrná a signalizuje, že snižování sazeb není na pořadu dne. Udržuje tak vysoký úrokový diferenciál, čímž podporuje poptávku po české měně. Tyto příznivé podmínky by měly i nadále trvat. Slabost dolaru bude našeho názoru ještě nějakou dobu pokračovat a úrokový diferenciál vůči euru se nebude zmenšovat, i když ECB již zřejmě k dalšímu snížení sazeb nemusí přikročit. Domníváme se ale, že aktuálně je koruna velice silná jak vůči euru, tak vůči dolaru, a její případné další zisky budou již omezené. Náš základní scénář počítá s tím, že se koruna bude pohybovat v relativně úzkém pásmu okolo stávajících hodnot (24,3 EUR/CZK).
Dluhopisy
Tón zářijového obchodování opět udala už na začátku měsíce data z amerického trhu práce. Tím, že potvrdila tendenci k jeho slábnutí, znovu přesvědčila investory o prostoru pro pokles sazeb Fedu. Inflační data pak jen dále podpořila už existující tendenci k poklesu výnosů. Samotné zasedání Fedu vedlo k mírné korekci, tedy růstu výnosů. Trh tak reagoval především na poměrně opatrný tón Powellovy tiskové konference. Jak jeho vystoupení, tak predikce a vystoupení dalších členů FOMC zdůraznily vysokou míru nejistoty ohledně dalšího vývoje ekonomiky, tedy i měnové politiky.
Německé výnosy prošly v září dvěma fázemi. V první polovině měsíce klesly z lokálního vrcholu pod vlivem vývoje v USA, ve druhé polovině měsíce se vracely na vyšší úrovně kvůli spíše jestřábí ECB a očekávanému růstu státního zadlužení. Obavy z globálního růstu státního zadlužení by měly obecně držet výnosy na vyšších úrovních. Vývoj inflace by měl být spíše příznivý, což by mělo růst výnosů brzdit. Jazýčkem na vahách by mělo být tempo růstu hospodářství: pokud bude rozpočtový stimul úspěšný, přispěje to k vyšší úrovni výnosů, pokud zklame, lze čekat návrat na nižší úrovně. Růstová data však budou výrazněji ovlivňovat dluhopisový trh až v příštím roce. Pro zbytek letošního očekáváme stabilitu výnosové křivky, a tedy kolísání výnosů poblíž současných úrovní.
Dlouhý konec české výnosové křivky se v průběhu celého září pohyboval směrem vzhůru. Úplně chyběl pokles inspirovaný vývojem na světových trzích na začátku měsíce, růst na konci byl naopak zřetelně výraznější než v případě Německa. České výnosy tak končily citelně výše, zatímco německé zůstaly na úrovni srovnatelné se začátkem měsíce. K růstu českých výnosů patrně přispěla stále více jestřábí rétorika ČNB. Růst výnosů byl specifický pro ČR, blízké regionální trhy (Polsko a Maďarsko) podobný vývoj nezaznamenaly. Do konce roku by měl být vývoj podobný jako v EMU, tedy víceméně postranní trend jen s relativně mírnými výkyvy. Jestřábí postoj ČNB už by měl být v cenách dluhopisů započten, takže pokud nedojde k jeho dalšímu vystupňování, neměl by už dále trh příliš ovlivňovat.
Akcie
Americkým akciím se v srpnu dařilo, obzvláště těm technologickým. Investiční příběh spojený s AI stále táhne, náladu navíc podpořila státní podpora Intelu následovaná soukromými investicemi (Nvidia, možná i Apple). Nerostly však jen technologie, naopak růstová základna se rozšířila, a solidní výkonnost tak měl i široký trh. Akcie zatraktivňuje úspěšná výsledková sezóna a očekávané snižování sazeb, které zvyšuje optimismus ohledně vyhlídek ekonomiky. Kombinace vysokého ohodnocení společností a makroekonomické a geopolitické nejistoty nás však i nadále vedou k opatrnosti. Samotné rozšiřování růstové základny trendu je jedním z příznaků vyčerpávání momenta. Proto přes momentálně dobrou výkonnost amerického akciového trhu zůstáváme opatrní a do konce roku vidíme prostor pro růst akcií jako omezený se zvýšeným rizikem korekce.
Výkonnost evropských akciových trhů byla v srpnu zřetelně horší než výkonnost trhů v USA. Německý index DAX dokonce mírně klesl. Vnější faktor v podobě růstu trhu a snížení sazeb v USA sice Evropu podporoval, ale domácí problémy její růst brzdily. Horší srpnová výkonnost může také souviset s lepší výkonností evropských trhů v prvním pololetí – zatímco vyhlídky USA se spíše zlepšují, přinejmenším v tom smyslu, že není vidět podstatný růst inflace kvůli clům a bezprostředně nehrozí recese, vyhlídky Evropy se po vlně optimismu vyvolané ohlášením rozpočtových stimulů v Německu aktuálně spíše zhoršují. ECB je navíc opatrná a obává se inflačních rizik, šance na snížení sazeb je proto minimální. Proto vidíme perspektivu vývoje akciových trhů v Evropě do konce letošního roku jako ještě poněkud horší než v USA.
Vývoj na českém akciovém trhu byl podobný jako ve zbytku Evropy: většina akcií šlapala vodu a v průběhu měsíce nijak výrazněji nezměnila cenu. Výjimky byly tři: Primoco se po dlouhém klesajícím trendu trvajícím od února vzpamatovalo a prakticky odpracovalo veškerou ztrátu. Akcie má malý free float, tedy poměrně nízkou likviditu, takže cena je lehce ovlivnitelná malými změnami v tocích do a z titulu. Z větších akcií byly pozitivní výjimkou Colt a Moneta. Colt reagoval na pozitivní informace, růstový trend u Monety trvá už skoro od počátku roku. Český trh by se ve zbytku roku měl řídit především vývojem ve světě, takže jsme zde také spíše skeptičtí.
Kredit
Můžeme vám garantovat, že kdo z fanoušků dluhopisového financování nestihnul využít srpnovou pauzu k nabrání sil, toho čekají v následujících měsících opravdu krušné chvilky. Většinu tuzemských aktérů jakoby inspirovaly kombajny na polích a pro investory si tak přichystali opravdu nebývalé žně. Hned první zářijové dny se potkaly dvě eurové nabídky bankovních domů. Moneta se rozhodla posílit kapitálovou strukturu emisí Tier2 dluhopisu v očekávaném objemu 100 milionů eur. Ačkoliv se dá očekávat splacení po 5 letech, tak dluhopis musí být oficiálně nabízen s tenorem 10 let. Nakonec přilákala nabídka podřízeného dluhopisu s ratingem Baa2 pokyny v objemu 480 milionů a finální kreditní spread 215 bb. znamená kupón 4,514 %. Ve stejný den se České spořitelně na její nabídku sedmiletého benchmarku sešla poptávka převyšující 1,3 miliardy eur. MREL dluhopisy s investičním ratingem 3-4 stupně nad spekulativním pásmem a kreditním spreadem 130 bb ponesou fixní výnos 3,743 %. Pro korunové investory jsme měli v nabídce dluhopis Accolade. V syndikátu pěti bank se s výnosem 6,875 % a splatností za 5,5 roku podařilo umístit celým plánovaný objem 2,5 miliardy korun. Největší sláva je ale typicky připravená až po žních, kdy se můžeme těšit na dluhopisy společností Trigema, RegioJet, Crestyl, Dr.Max a nám nejbližší sesterské televize Nova. Všechny emise jsou již v nabídce a bude nesmírně zajímavé sledovat, komu se podaří ovládnout letošní dožínky.
Komodity
Cena ropy se v září držela v postranním trendu, a tedy v konsolidaci. Začátek měsíce byl ve znamení poklesu v reakci na slabá data z amerického trhu práce, a tedy obav z nižší ekonomické aktivity a následně nižší poptávky po ropě. Ve zbytku měsíce cena kolísala a končila jen mírně pod úrovněmi z jeho začátku. Na výkyvy měla největší vliv geopolitika, konkrétně růst napětí kolem Ruska a větší tlak na embargování jeho vývozu ropy. Růst vojenského napětí mezi NATO a Ruskem byl primární příčinou růstu ceny ropy na konci měsíce. V měsíčním horizontu očekáváme pokračování volatilní konsolidace. Primární důvody ke krátkodobým výkyvům by nadále měly přicházet od geopolitiky, kromě Ruska může na trh působit i případná eskalace na Blízkém a Středním východě. Pokud by se výrazněji měnil názor trhu na aktuální a budoucí stav světové ekonomiky, vedlo by to k přizpůsobení hladiny, kolem které cena kolísá.
Cena zlata už na začátku září prorazila hladinu odporu 3500 USD/oz, a začala se tak dostávat na nová historická maxima. Podnětem k obnovení růstového trendu byl patrně především přechod trhu k očekávaní série snížení sazeb v USA. Nižší sazby snižují nevýhodu zlata spočívající v tom, že nenese výnos. Dalším faktorem podporujícím růst ceny zlata je slabší dolar i očekávání jeho dalšího oslabení. Působí samozřejmě také dlouhodobé faktory, především zvýšená geopolitická nejistota a obavy z růstu zadlužení vyspělých států. Na konci září zlato překonalo 3800 USD/oz, a otevřelo si tak cestu k psychologické hladině 4000 USD/oz.
